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近期的日元貶值在很大程度上是日本政府的政策取向所致。但是，由於日元貶值會加劇“日元升值預期症”，貶值的效果將會事與願違，加劇日本的經濟衰退。
“日元升值預期症”
面對低迷的經濟，日本政府已經幾乎用盡了所有的宏觀經濟政策。越來越多的經濟學家和官員開始懷疑，日本經濟被“誤診”並進而被用錯了藥方。斯坦福大學著名經濟學家麥金農教授認爲，日本經濟衰退的根源在於市場上強烈的日元升值預期，他稱之爲“日元升值預期症”。
20世紀七十年代以來，日本外貿尤其是對美貿易持續順差，貿易失衡引起了嚴重的日美貿易摩擦。在美國出口商的遊說下，美國政府多次向日本施加壓力，促使日元升值，以提高美國商品的國際競爭力。佈雷頓森林體系解體以來日元3次大幅度升值，每次升值背後都有美國政府的強烈干預。1995年，日美關於汽車貿易發生摩擦，日元對美元匯率從95日元／美元迅速升至80日元／美元。近年來，雖然美國政府推動日元升值的力度因日本經濟衰退有所減輕，有時甚至允許日元貶值，但美日雙方都深知這種鬆動是暫時的，日元匯率隨時可能會因美國商業利益的需要而升值。由於美國強烈推動日元升值的政策取向以及日本長達30年的經常項目順差，使外匯市場上出現了長期而頑固的日元升值的單向心理預期。
另一方面，長期的經常項目使日本企業和住戶積聚了大量的美元金融資產。據估計，在銀行和保險業，美元資產佔總資產的比例最高時曾達到16％。由於日元升值導致美元資產折算成日元價值的縮水，強烈的日元升值預期使得日本的公司和住戶不願意再增加持有美元資產。其結果是日本的資產流出減少，國際收支總體順差進一步擴大，日元面臨更大的升值壓力。日元升值的惡性循環由此產生。
“日元升值預期症”的日本經濟低迷
加強的日元升值預期主要帶來了三方面問題。首先，根據利率平價理論，本國利率等於外國利率與預期貨幣貶值率之和，因此日元升值的強烈預期導致日元利率長期大幅度低於美元。九十年代以來美國聯邦基金利率的下調更是把日元利率逼上了0％的絕路，貨幣政策陷入了流動性陷阱。其次，低利率使銀行的存貸利率差和貸款利潤大幅下降（日元的存貸利率差平均只有美元的一半左右），日本銀行系統的放款積極性下挫。1994年以來，日本的商業銀行信貸年增長率不到1％。從1999年更是開始出現負增長。最後，由於過去當日元因美國干預而升值時，日本經濟往往通過國內價格的下降恢復其商品的國際競爭力，因此日元的升值預期助長了通貨緊縮的心理預期。結果是公司不願投資，住戶不願消費，整個私人部門的支出不振。
日元超貶將加劇日本經濟衰退
大多數經濟學家都認爲日元兌美元的購買力平價應該在100—110日元／美元左右。當然微觀經濟主體和外匯市場從都不相信這個平價，它們認爲美國不會讓日元穩定在這個水平上，日元隨時都會被強迫升值到90、80甚至70的水平。一旦日元貶值超過這一區間，例如超貶到135日元／美元，市場就會堅信這樣的水平是絕對不可持續的，額外產生強烈的“迴歸性”升值預期。當這股力量和原有的根深蒂固的日元升值預期交織在一起時，就會使“日元升值預期症”惡化，帶來更嚴重的經濟衰退。在1998年日元貶值期間，日美利率差就擴大了一個百分點，明顯反映了日元升值預期的強化。事實也證明1998年的貶值非但沒有使日本走出衰退，反而使其越陷越深。
有人認爲日元貶值或許能解“近渴”，在短期內刺激日本經濟。事實上，這種正面作用會相當有限。英國《經濟學家》最近的一篇分析文章測算，由於日本外貿出口的價格彈性很低，日元要貶值到200日元／美元才能拉動經濟增長一個百分點！希望通過貶值提高國內進口價格進而緩解通貨緊縮的努力也將是徒勞的。進口占日本GDP的比重不到10％，有人測算，要將通貨膨脹提高到1％的水平，日元需要貶值至170—180日元／美元的水平！這樣的貶值幅度顯然是歐美和周邊鄰國不能接受的。
日元貶值難解“近渴”反添“遠憂”，對日本經濟自身是弊大於利。況且貶值在國際經濟協調中是一種“以鄰爲壑”的政策，在美國，近期的日元貶值早已引起了出口廠商的不滿。日元持續貶值還很可能會引發周邊國家的競爭性貶值，亞洲區貨幣的貶值反過來會給歐美帶來嚴重的產出和通貨緊縮壓力，歐美經濟復甦計劃會受阻。
維持日元匯率的中長期穩定有利日本經濟復甦和亞洲經濟穩定
日本經濟的衰退很大程度上是由於日元升值預期所致，日本經濟要步入復甦就必須要長期穩定日元匯率，消除市場上的預期。爲此，日本政府應該儘快放棄損人又損己的貶值政策，積極與美國達成共識，力爭將日元匯率長期穩定在100—110日元／美元的區間內。在適當的時候，還可以進一步讓美國承諾不通過促使日元升值解決貿易糾紛。只有升值預期被打破，日元利率纔可能升高，銀行纔有可能增加貸款，企業和住戶纔有可能增加支出，日本經濟最終纔可能復甦。穩定的日元兌美元匯率不僅有利於日本經濟的復甦，也將有利於亞洲乃至整個世界經濟的穩定和發展。
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