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2006年9月17日，週日，秋意漸起，但大工地的騰騰熱氣仍然燻蒸着整個合肥城。
市中心的宿州路掩映在施工的飛揚塵土中，路面已是一條深深的壕溝，幾臺施工機械截斷了週末熙熙攘攘的步行人流。出城向南，在通往規劃中的新城的大道旁，滿目皆是拆遷建築的斷磚殘瓦。
這僅是“大建設”的開場序曲。這個城市宣佈，2006年將投資36億元開始新建和改建40條道路。而整個“十一五”期間(2006-2010年)，他們將通過財政在城市基礎設施上花費450億元，最終目標是使GDP從800億增長到2000億。
考慮到合肥去年的財政收入不足60億元，450億元的單項支出計劃看起來有些過於龐大。但對於這個城市的管理者而言，這絕非空中樓閣式的藍圖。事實上，他們已不得不爲。
“合肥的路太窄了、樓太矮了、城太小了，”一位當地官員毫不諱言自己的不滿，他認爲，作爲一個省會城市，“合肥上不了檯面，有點底氣不足。”
他的參照對象並非北京、上海這些中國的超級城市，而是其他中部夥伴們：同樣“不東不西”，同樣爲“天下糧倉” ，同樣財政拮据，長沙每年在城建上投入200多億元，武漢150億，鄭州、南昌各100多億元，這讓過去5年合肥政府年均20億元的數字盡失顏色。
在吸引投資的城市競賽中落於人後顯然關乎命脈，尤其當資本的觸角已從東部向外延展之時。
衆多渴望成功的中國城市都採用了同樣的競爭邏輯，大規模城建投入已成必然選項。在席捲中國的投資熱潮中，合肥遠非令人矚目的明星。只是，一個農業大省的省會，如何籌資完成龐大的政府投資計劃，無疑是中國故事的一個重要縮微版，在當下尤是。
錢從何來？
整個城市成爲巨大工地，在去年年初，這樣的圖景依然遠離合肥人的視野。
新任市委書記孫金龍，原地質工程專家，博士期間專攻金融，甫一上任，所幹的一件大事，就是到北京遊說國家開發銀行，爲城市建設爭取資金支持。隨後，他組織市級領導和主要部門負責人在內的60多人，用8天時間考察江浙的城市建設和管理。回來之後，分管城建的副市長用“大吃一驚、痛下決心、點燃激情”作總結。
當建設的塵土在城市各處揚起之時，合肥市民開始困惑於巨量的資金投入，於是，新書記從中央帶了兩三百億下來的說法在民間流傳甚廣。
傳說只是現實世界的變形投射——真實故事是，合肥爭取到了國家開發銀行的貸款承諾，僅2005年7月一次就答應貸款108億元，期限爲15年。
這是鉅額資金，但依然不足以使合肥實現夢想。除此之外，長期以來合肥還向商業銀行、外國政府、國際金融組織等機構貸款，還加上國債轉貸，到今年年中，合肥市城建貸款總額接近55億元。
即便考慮到“十一五”期間不斷增加的市財政和政府的土地收益，建設資金仍是不夠。
今年5月，合肥市投融資管理委員會成立，同時市政府注資5億元，將分屬不同部門的建設投資公司、交通投資公司、城建控股公司整合爲合肥建投控股集團(以下簡稱“建投控股”)，註冊資本達到56億元。
鑑於目前中央不允許地方政府赤字預算，也不允許地方政府發行債券，建設控股以發行企業債、信託產品、融資券等方式爲合肥市政府籌集建設資金。
至此，合肥市的基本建設融資體系初具輪廓，一個連接土地、投融資雙方的資金循環鏈基本完成：土地儲備中心成爲土地融資和財富創造平臺，建投控股成爲融資平臺，金融控股集團興泰控股成爲資金池和融資通道。
9月20日，建投控股成功發行10億元企業債，這是它成立後的第一大單。
9月初前後，掌管“錢袋子”的合肥市高層召開會議，研究政府債務、投資規模、融資思路及還款保障，市委書記、市長、財政局長等無一缺席。
與“十一五”期間財政年均需要90億元的城建投資計劃相比，現實並不樂觀。
財政局方面預測，即便財政收入維持快速增長，“十一五”期間平均每年的建設預算只能安排15億元左右。至於被寄予厚望的土地出讓收益，由於年中以來中央嚴厲的土地新政紛至沓來，維持目前的收入水平已屬不易，能用於城建的也僅是10億元左右。
兩項相加，市財政平均每年只能安排25億元資金，餘下的65億資金缺口，只能依靠建投控股等政府融資窗口，通過銀行借貸和公司債等方式來解決。會議上提出通過建投控股發行短期融資券、進行資產證券化，以及發行資金信託計劃各籌資10億元的目標。
大部分的建設資金均爲直接或隱性的政府負債，債務負擔隨之而來。
以今年年中55億元的城建貸款總額計算，加之建投控股剛剛發行的10億元企業債，合肥市財政形成的直接或隱形負債將達65億元。如此，十一五期間，合肥市應由市級財政償還的基礎建設年融資規模大大超過2005年市財政收入(歷史最高水平)——這不包括規模可觀的舊債，以及迅速增加中的新債的龐大本息支出。以目前債務水平粗略計算，僅城建投資，“十一五”內每年的償債負擔將在8億元以上。
土地收益的“稻草”
在中國的城市擴張過程中，將土地收益用於大規模城市建設，已是無人不知的通用套路。合肥投融資管理中心測算，按照目前大建設的規模，十一五期間市級財政每年還款所需的資金流將達到50億元。爲了保障債務的償還，城市管理者的目光再次投向土地收益。在他們看來，相對於其他城市，合肥通過土地淨收益進入城建的資金還是太少。
今年4月，合肥向福州及中部城市派出考察組，得到的數字再次讓他們吃驚不已：去年，鄭州GDP約爲合肥的兩倍，政府通過城投公司的城建資金負債餘額高達180億，是合肥市財政債務的近4倍，土地出讓規模小於合肥但土地收益用於城市基建的金額達14.6億；而GDP比鄭州低100多億元的長沙，數據分別爲197億、4倍和9億。
依據其他城市的經驗，合肥的城建投入仍可繼續大幅增長，土地收益將提供更多支撐。但與外界的想象相反，如果把經營性用地和工業用地結合考慮，政府通過賺取土地淨收益，來投資基礎建設的空間並沒有想象的那麼大。
建立於1991年的合肥高新區，就處在經營土地入不敷出的煎熬中。
高新區辦公樓毫不起眼，非常普通，下屬的合肥高新區科技實業公司(簡稱“科實公司”)，則位於一座簡陋的三層小樓中。整個高新區的在編工作人員僅爲70人，在午飯時間也能看到不少人伏案工作。
由於主要從事基礎設施建設，無法產生收益，高新區只能通過追加資本金的方式維持科實公司運轉，以致科實的資本金從先前的2000萬增加到目前的9億多元。
儘管近5年來，合肥高新區年均GDP、固定資產投資、財政收入增幅分別達39%、50%和40%；三項指標絕對值達到55億元、35億元和近12億元，但與龐大建設資金需求相比，主觀上負債不足的高新區仍然面臨困擾。
困擾高新區的主要障礙就是土地。高新區經營性用地的比例不到10%，其餘全部是公共用地和工業用地。據管理層介紹，高新區工業用地的價格爲每畝10萬-15萬元，而經營用地的價格約在100萬左右。
考慮到目前每畝土地30萬元的徵地成本，政府實際在土地上不僅無利可圖，還要不斷對工業項目進行補償投入。而這，還不包括工業區基礎建設每畝平均15萬元左右的投入。
如此說來，算上工業區，合肥地方政府的土地淨收益將大打折扣。如果土地上的淨收益並沒有想象的那麼高，加上中央土地政策的日益嚴厲和規範，大規模地方建設所依賴的土地紅利，將日益難以獲得。
9月中旬，在亞太經合組織財長會議上，中國財政部部長金人慶宣佈中央考慮有條件地授權地方政府發行債券。這一消息，傳到合肥市政府投融資部門卻是波瀾不驚。
電話中，合肥市財政局副局長、建投控股董事長李武好語氣淡然，“地方發債還不會立即實施，對我們沒有多大影響。如果將來允許了，可把以前發行的一些企業債變換爲地方債。”
“地方政府目前的建設資金需求和債務規模都比較大，即便中央政府允許發債，也會有嚴格限制，並不能滿足地方對於資金的需求。”建投控股的一位職員解釋，他們發行企業債的申請，就通過國家發改委、人民銀行、證監會、銀監會等衆多部門審批，困難重重，而地方債的申請，將更不容易。
“無論如何，允許地方發債是好事，可以把地方的負債規範起來，否則很容易失控。”另一位職員認爲。
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