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簡要內容:從純粹的理論層面上講,『金融支持』這個詞的內涵是相當豐富的,說要用一本書的容量來說明其含義也絕不過分。 |
從純粹的理論層面上講,『金融支持』這個詞的內涵是相當豐富的,說要用一本書的容量來說明其含義也絕不過分。但有趣的是,這個詞匯對於當今中國的經濟界——無論是專業的學者還是熱心的評論家——其含義卻相當『單純』,就是倆字:『融資』,再加倆字:『融資支持』。小到個體就業,大到政府項目,好像什麼事只要有了資金支持就能行了。那麼,對於中國的經濟問題,『金融支持』的含義真的就是只有『弄錢』這麼單純了嗎?
有一個道理,是我們展開討論之前必須明確的,就是價值與資金之間的關系,說得簡單些就是,『做一件事的價值』與『為這件事籌資』之間的關系。半個多世紀前,美國學者莫迪利亞尼和米勒用只有初中文化也能看得懂的數學方法證明了:是項目的價值決定了資金,而非資金決定了項目的價值。
說起來,這也算是一個人盡皆知的道理了,我之所以在此反復囉嗦,是因為最近幾年在我參加過的會議中,只要涉及『金融支持』,討論核心就必然落到怎麼弄錢上。久而久之就形成了一個怪圈:每談金融支持,就必談政策傾斜,每談政策傾斜,決策層就會反過頭來呼吁商業銀行積極放貸,而每到此時商業銀行的代表總是一臉苦笑:我支持他們,出了問題(貸款損失)誰負責?於是,無人再正面回答商行的問題了,或者乾脆轉向政策金融支持了。
長期以來,類似問題之所以沒有很好地得到解決,一個很重要的原因在於總有些人覺得自己的判斷要比普通投資者來得更聰明,甚至比市場還聰明,於是,項目評估時,『好處』總被描繪得淋漓盡致,而當項目真的要上馬時,決策者們又都不得不為資金問題傷腦筋。為了破解難局,就出現了從學者到官員,再到評論界一擁而上的所謂『金融支持論』,尤其是某些學者,明知道其中的悖論,可還是硬著頭皮反復論證金融支持的必要性和可行性,卻不願意往回看論證一下決策是否合理,或者往前看論證盲目的融資會給投資者帶來怎樣的不合理風險回報。如此情況下,金融支持常常得不到市場的響應還奇怪嗎?近年來出現的『科技金融』、『低碳金融』以及『文化產業金融』所面臨的尷尬局面,歸根到底原因皆在於此。
我認為,要想解決上述難局,關鍵在於做好兩頭的工作,即從一開始我們就須從市場獲得必要的信息作為決策依據;還要依據市場反饋的信息來決定項目融資的風險回報,並盡可能多地創造投資者可用於風險對衝的工具。
不妨以科技金融為例來說明。當前,不僅很多中小企業的科技創新面臨資金缺乏問題,某些國企或央企的科技創新活動也有類似情況,問題也許是有些項目就不該上馬。既然政府部門覺得科技創新項目有扶持的必要,不妨就以政府部門牽頭,成立科技創新扶持基金,把某個時段申請資金支持的科技創新相近項目打包,以其中的一部分產權為標的資產,向市場發行科技基金股份期權,承諾將來一旦這些項目上馬,立即實行股份制改造,並按期權的執行價格向持權者出售項目股份。這樣的結果無外乎有兩種,一是無人問津,或市場反應冷落,這就證明市場根本就不看好這些項目的未來市場價值,項目暫不具備上馬的基本條件,政府部門應立即撤銷這些項目,或不再支持這些項目,期權作廢;二是眾人追捧,市場反應強烈,說明市場看好這些項目的未來,項目可以上馬。這個過程就是學界常說的『金融實驗』,相比較於一廂情願的『金融支持』,由市場決定到底哪些科技創新項目應該支持,就避免了『先上馬,再找路』的非理性局面。
但僅有這些還不夠,還有些問題是必須解決。比如,如何判斷市場決策就是理性的呢?如果市場信息缺乏必要的理性,到頭來不過是用一種盲目取代了另一種盲目而已。而要想最大限度地減少市場的非理性行為,有兩點不能或缺:一是充分性,即金融實驗的容量必須足夠大;二是合理定價,出售期權時必須首先根據自身資產價值(將來股份制改造的部分)及市場相關性來合理測算發行價,避免由於定價過低所引發的投機動機。
完成了金融實驗後,就是項目的啟動階段了,按照先前的構想,此時項目尚未上市,那麼資金又從何來?這就要求我們放開對科技創新項目的貸款利率,使其在市場化的框架下得到合理的定價,票據市場的成功經驗已經證明,實現局部利率的市場化是可行的。當科技項目融資的利率實現市場化時,合理的風險回報就有了基礎,投資者的熱情也會因此得到合理的發揮,所謂的資金支持將不再是剃頭的挑子——一頭熱了。盡管這個過程中的很多技術細節本文沒有涉及,但我相信上述思路和整體框架是可行的、科學的,因此,其效果一定優於當下流行的金融支持。(轉自上海證券報作者系哈爾濱商業大學金融學院金融工程研究所所長田立)
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