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【學科分類】證券法
【摘要】近年來,上市公司高管親屬買賣自家股票之風日益高漲,並且高管親屬買賣自家股票開始呈現關係邊緣化的趨勢。高管親屬買賣自家股票,受到如此多的關注和擔憂。筆者認爲主要有以下兩點原因:一、部分高管利用親屬的賬戶做短線操作,二、高管親屬通過高管渠道掌握內幕信息,進行內幕交易。如何規制高管親屬買賣自家股票已經成爲確立證券市場秩序又一重大問題。
【關鍵詞】高管親屬;買賣股票;限制
【寫作年份】2009年
【正文】
過去幾年,上市公司的高管們買賣股票大多是親身上陣,親歷親爲,但是隨着證監會對高管違規買賣自家股票的加強監管,許多高管都退避三舍。近年來,在高管潛水的背後,高管親屬買賣自家股票之風卻在日益高漲。
近期,深交所披露上市公司高管親屬買賣股票的信息絡繹不絕。從深交所公佈的數據發現,近幾個月來,上市公司高管的親屬買賣股票案例明顯多於前期。據統計顯示,自今年2月16日至3月17日期間,深交所主板市場共發生77次上市公司高管及其親屬買賣股票的交易。其中,高管本人買賣股票的交易只有21次,而上市公司高管親屬買賣股票的交易達56次,佔比72.7%。在這56次高管親屬買賣股票的案例中,不但有高管的父母,還有高管的子女、兄弟姐妹和配偶,其中尤以兄弟姐妹買賣股票次數最多,爲22次;其次是配偶,爲18次。
從2007年萬科的“股票門”事件中萬科老總的妻子王江穗被推到了此次“股票門”事件的漩渦中心,受到市場的極大關注開始,高管親屬買賣自家股票的現象頻頻出現。高管親屬買賣自家股票不僅僅在數量上出現明顯走高趨勢,而且在結構上也出現變動。從深交所統計看,自2007年5月9日到6月13日,共有202位上市公司高管直系親屬,買賣了其親屬任職的上市公司股票。其中,配偶炒股是主力軍,其次是兄弟姐妹,然後是父母與子女。而在今年的統計數據中這一結構已經開始發生微妙的變化,高管的兄弟姐妹買賣次數已經超過了配偶,這也意味着高管親屬買賣自家股票開始呈現關係邊緣化的趨勢。究其背後的原因,是否是因爲“股票門”事件後,公衆對高管配偶的注視度增高,目前,我們尚不明其因。
高管親屬買賣自家股票,爲何受到如此多的關注和擔憂。筆者認爲主要有以下兩點原因:一、部分高管利用親屬的賬戶做短線操作,二、高管親屬通過高管渠道掌握內幕信息,進行內幕交易。
對於第一種情況,我國《證券法》第四十七條第一款明確指出,上市公司董事、監事、高級管理人員、持有上市公司股份百分之五以上的股東,將其持有的該公司的股票在買入後六個月內賣出,或者在賣出後六個月內又買入,由此所得收益歸該公司所有,公司董事會應當收回其所得收益。但是,證券公司因包銷購入售後剩餘股票而持有百分之五以上股份的,賣出該股票不受六個月時間限制。而上市公司高管本身爲了突破法律對自己六個月操作時間的限制,利用自己對公司經營信息及情況的瞭解(此處不包括高管人員利用內幕信息的情況),使用親屬的帳戶進行短線操作,從中牟取鉅額利益。在表面上看起來,並不違反法律的強制性規範,首先,上市公司高管並不利用自己的賬戶進行交易,名義上也就不符合證券法明令禁止主體的資格的要求,其次,只要是高管親屬所持有的股份沒有達到百分之五的標準,沒有成爲自家公司的大股東,這種操作也與法相符。據此情況,有業內人士擔心,如果上市公司高管拿着自己親屬的賬戶做短線操作,那麼6個月限制豈不成擺設了?誠然股市處處存在風險,但是從實踐來看,大部分高管親屬的操作都順風順水,雖難免會發生陰溝翻船的事件,但是據目前已有的情況來看,在股市中瘋狂大把進賬纔是主流。高管規避了短線交易的不利影響和處罰,卻在另一方面,繼續在股市是叱詫風雲,明顯有違我國證券法的立法初衷。
對於第二種情況,就是針對內幕交易的問題,內幕交易與證券市場的歷史一樣長久,是一直徘徊在證券市場中的幽靈,知其存在而查處困難。證券市場中之所以存在大量的內幕交易現象,似乎是由證券市場及其主體的追求利益最大化的本性所造成的,但就客觀因素來說,是由於證券市場價格形成機制的特點給內幕交易留下了牟利的條件,證券市場信息的不對稱性,很大程度上凸顯了內幕人員的實質優勢地位,這種天然的不平等地位,會嚴重損害公衆投資者對證券交易公平性和有效性的信賴。[1]首先,內幕交易嚴重違背公開、公平、公正的證券交易基本原則。內幕交易者利用內幕信息轉變爲公開信息前的時間差進行交易並阻礙其如期披露,是爲不公開;又憑藉其特殊地位,通過便利渠道獲取信息,並以此與不知情的投資者交易,有悖於公平競爭公平交易的行爲準則,是爲不公平;一個公正的證券市場應是信息暢通、完全競爭的市場,所有的投資者都處於“同一起跑線”上,平等、高效、充分地獲知信息參與交易或競爭,內幕交易使少數交易者憑藉其特權地位牟得暴利,廣大投資人遭受損失,更與“公正”原則背道而馳。因此,禁止內幕交易是公開的投資環境、公平的證券交易、公正的市場秩序的必然要求。其次,內幕交易有悖於誠實信用的原則。通行於歐美證券法的“信用義務”理論認爲,公司的董事、監事、經理及其職員等內部人員基於僱傭關係等信用關係,對股東和公司負有“誠實信用”之義務,不得擅自違背。根據該理論,在公司內部人員得到未公開重要信息而有意買賣該證券時,,他必須遵守“禁止或公開信息”(absiein or disclose)的義務,即要麼在交易市場上公佈該信息後進行交易,要麼不從事與該公司有關的交易。內幕交易中,內幕人員出於獲取個人利益的目的而將信息泄露給他人,或自行利用該信息進行交易,違背了對公司的信用義務,構成了對公司的背叛和欺詐。從這個意義上說內幕交易也背離了誠實信用原則。最後,內幕交易損害了證券交易的效益和效率。內幕人員爲了藉助其掌握的內幕信息攫取利益,必然採取隱瞞珍視信息或散佈虛假信息的方法誘使不知情投資者與之進行交易,投資者在消息公佈、股價變動之後,將因此蒙受重大損失。內幕交易還會使內幕信息所涉及的公司喪失投資者信任,不利於該公司從證券市場上繼續籌資。同時,由於內幕交易具有隨意性,飽受內幕交易之害的投資者難以確認哪家公司的內幕人員會利用內幕信息買賣該公司證券,因此他們就會認爲證券市場的每一次交易都潛藏着莫測的風險。如果內幕交易猖獗失控,投資者的投資成本和投資風險將普遍增加,投資者將因此失去對證券市場公正性和盈利性的信心,於是有些投資者會完全退出市場,大部分則將通過減少交易的方法來防範內幕交易風險,因此也就相應降低了證券市場的資本收益率和經濟效益,破壞了證券市場效率的發揮。[2]因此我國《證券法》對此作出有關規定,內幕信息公開前,上市公司高管不得買賣本公司股票,或者泄露該信息,或者建議他人買賣本公司股票。這裏的他人當然也包括了高管的親屬在內,可以按照《證券法》的有關規定進行處罰。
綜上所述,對於上市公司高管親屬的買賣自家股票的行爲的擔憂,主要涉及到短線交易和內幕交易兩大行爲,此行爲不僅會加大市場的波動,還會侵害到中小投資者的利益。但是我國是否有特別針對高管親屬買賣股票的行爲作出明文規定?
根據《深圳證券交易所上市公司董事、監事和高級管理人員所持本公司股份及其變動管理業務指引》(下稱《業務指引》)中,第二十一和二十四條之有關規定高級管理人員應當確保配偶、父母、子女、兄弟姐妹不發生因獲知內幕信息而買賣本公司股份及其衍生品種的行爲。高級管理人員及其家屬應在買賣本公司股份及其衍生品種的2個交易日內,通過上市公司董事會向深交所申報,並在深交所指定網站進行公告。上市公司董事會祕書負責統一爲公司高級管理人員及其家屬辦理個人信息的網上申報。另外在2008年頒佈的《關於進一步規範中小企業板上市公司董事、監事和高級管理人員買賣本公司股票行爲的通知》(下稱《通知》)中,也對上市公司董事、監事和高級管理人員的配偶買賣本公司股票時,作出了時間上的限制及相關的披露義務。
雖然目前,高管親屬買賣自家股票之風正盛行,但是我們同時也應該看到高管親屬脫離了高管本身而言,也是一名普通的投資者,也有完全享有投資交易的自由,許多人盲目將矛頭對準高管親屬,盲目指責其頻繁的買賣各種股票的行爲,是欠考慮的,只有上市公司高管買賣的是本公司股票的時候,纔會引發上述問題,高管親屬如若買賣其他股票及其衍生品時,就完全同於你我相同地位,是一個平凡的投資者,因此,對待高管親屬的買賣行爲我們應區別對待。
考慮到高管親屬的特殊身份性,國家在規範上對其作出了一些規範,但是這些規定中還是避免不了一些空白。
首先,親屬限制的範圍規定。在《通知》中,僅僅只規範了上市公司董事、監事和高級管理人員的配偶買賣自家股票的行爲,而對其他的親屬,比如交易次數明顯攀升的上市公司高管的兄弟姐妹等沒有作出明確的規定。但是根據現在高管親屬買賣自家股票關係邊緣化的的趨勢來看,僅僅只對配偶加以限制顯然已經不適用於當今的市場形勢。
其次,規範原則性強,具體落實存在阻礙。《業務指引》中,關於高級管理人員應當確保配偶、父母、子女、兄弟姐妹不發生因獲知內幕信息而買賣本公司股份及其衍生品種的行爲之規定,一是強調高管要確保其親屬的操作行爲,筆者認爲,親屬大多是完全民事能力行爲人,要求高管來確保他們的行爲,實在有點強人所難。二是隻強調規定對高管的處罰,而忽視對其親屬的懲處,並且處罰沒有具體規定,實踐適用性差。
如何規制高管親屬買賣自家股票,筆者在此提出幾點建議:
一、明確限制高管親屬範圍。針對高管親屬買賣自家股票開始呈現關係邊緣化的趨勢,在立法上對其親屬範圍加以擴大,從高管的配偶擴大至配偶、父母、子女、兄弟姐妹等關係密切的親屬。
二、加大披露義務。目前,法律對於高管親屬的買賣本公司的監察手段還僅僅停留在信息披露上,即在買賣本公司股份及其衍生品種的2個交易日內,通過上市公司董事會向深交所申報,並在深交所指定網站進行公告(這裏還需注意的是這種申報披露制度只有在深交所實行,而在另一家證券交易所則沒有明確的披露制度)。爲了加強對高管親屬買賣自家股票的規制,筆者建議應增加限制交易天數和公告天數,以降低高管利用內幕信息爲其親屬盈利的可能。
三、明確法律責任。法律應制定對違法操作的高管具體的處罰,並同時追究其知情親屬的法律責任。雙管齊下來減少違規操作的出現。對於第一種情況,筆者認爲可以採用過錯責任歸責原則,就是在查明有證據可以證明高管利用親屬帳戶進行操作,並且其收益全部或部分歸屬自己的情況下,按照短線交易進行處理,即公司有權要求短線交易之行爲主體向公司給付短線交易所得利益,短線交易主體有義務將所得收益給付公司。[3]而對於第二種情況,可以按照內幕交易的處罰進行。可以追究內幕交易人的民事和刑事責任,三管齊下來制約,家族內部的內幕交易行爲。對於民事責任的賠償數額問題,我國臺灣地區“證券交易法”第一百五十七之一規定,內幕交易損害賠償之範圍是在“就消息未公開前其買入或賣出該股票之價格,與消息公開後十個營業日收盤平均價格之差限度內”。其中,所謂“消息未公開前其買入或賣出該股票之價格”,應指從內幕信息發生之日起到消息首次公開之日期間,違反內幕交易禁止規定者在集中交易市場或店頭市場買進或賣出股票的價格。[4]筆者建議可以在在參考我國臺灣地區做法上,規定高管及其親屬承擔其應內幕交易所得收益三倍的最高賠償額連帶賠償責任。對於刑事制裁,已經成爲各國的通例,在美國,可以處以不超過十年的監禁,而在英國,1980年通過的《公司法》也規定了兩年以下自由刑或罰金或者兩者併科。[5]在我國刑法第一百八十條也規定了內幕交易罪及其處罰。
加強對高管親屬買賣自家股票的規制,一方面有利於維護證券市場規則的核心價值保護了市場規則的基本結構與功能要素,另一方面有助於保護市場主體的合法權益,有助於維護市場信心,並真正實現證券市場公平、公正、公開,達到證券市場健康有序發展的和諧狀態。
【作者簡介】
陳芳序,生於1989年。現就讀於華南理工大學法學院。
【註釋】
[1]陳甦主編:《證券法專題研究》,高等教育出版社,第231頁。
[2]蔡奕:《證券內幕交易的法律問題研究》,《當代法學》,2000年第3期。
[3]葉林著:《證券法》(第三版),中國人民大學出版社,第214頁。
[4]吳崇權:《有關內幕人員交易之禁止規定》,載我國臺灣地區《證券管理》第8卷第9期。
[5]祝二軍:《證券犯罪的認定與處理》,人民法院出版社2000年版,第389-391頁。