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對策略的理解,每位市場參與者由於經歷的不同有不同的認識。股票市場上的所謂策略,顧名思義帶有博弈的成分。
交銀施羅德研究部副總經理、策略組負責人崔海峯
從過往A股市場的表現看,每一種經濟格局或者態勢大概率地決定了市場的走勢和行業的表現差異。
例如,1998年到2007年上半年,經濟經歷了長達10年的增長週期,但其間也有不同特徵的短週期。
其中2002年下半年到2004年初是經濟再復甦階段,例如2003年相對應的那些處於瓶頸的行業電力、港口、石化表現積極,乃至2004年初的煤炭。
而2004年初開始調控並持續了快1年,強週期行業處於明顯回落,而出口和國內消費依舊旺盛,其結果出口和消費類行業表現搶眼。
2005年下半年到2007年上半年處於新的短週期強勢回升。其間最明顯的是從中游強週期行業,演繹到資產類行業包括中上游和金融地產。
2007年下半年到2008年底,經濟見頂後在外圍金融危機下急速冷凍,對應的市場在倉位和行業上無一倖免。
2008年底到2009年中,在4萬億投資刺激下,經濟出現短期強勢反彈,隨之強週期行業和資產類行業強勢表現;但經濟強勢反彈短暫,其結果2009年中就進入滯脹階段,行業隨之轉到消費類和成長類。
到2010年下半年,由於地產調控加緊,並逐步見效,經濟進入明顯的衰退階段,其結果是2011年大部分行業經歷了估值的急劇壓縮,只有低估值的行業具有相對超額收益。
2011年底隨着經濟持續下滑,政策出現逐步放鬆,但幅度不大,其結果在政府託底下,經濟經歷3年多下滑後,在2012年第三季度出現短期企穩回升的跡象;與之相對應的,2012年從早週期行業逐步往中游週期類行業嘗試,但弱週期的特徵又使得週期類行業的表現多集中在優勢企業中。
當然回顧過往經濟格局和市場的對應表現是容易的,而預判未來依然是不容易。從操作層面看,預判未來階段的時間,可以是一年左右。太長了,變數增加了,太短了,又陷入高頻數據的噪音中,同時一年左右的時間跨度也與政府的年度經濟計劃相適應。另外,預判經濟格局儘管並不需要太精確的經濟數據,但需要經濟數據的變化趨勢,同時,最好能在總量的宏觀數據和中觀的行業數據上得到相互的驗證。
策略如果單純是預判未來階段的經濟格局,則就由宏觀研究員操作即可,但實際觀察看,經濟格局更多決定市場的多與空的方向,而實際的幅度和時間則往往是來自諸多因素的疊加。這些因素有內生的,也有外加的,儘管某種角度不是核心因素,但他們疊加下的市場共振也會產生重大影響。因此策略的另一主要任務就是預判能產生共振的這些因素的狀態和趨勢。
這些能產生共振的因素主要有四個:一是政策因素;二是流動性因素;三是估值因素;四是風險偏好(市場情緒)。
其實,這些共振的因素,市場參與者都有自己的認知,但困難的地方是需要判斷當時這個階段何種因素的權重最大。
正因爲判斷未來階段的經濟格局本身就有難度,再加上需要評估諸多相關的共振因素的影響大小,結果,策略在預判上往往會出現與實際的較大偏差。我們經常發現賣方(其實也包括買方)在每年的策略預判與實際的市場運行大相徑庭。因此策略除了預判,還需要的是應對。
策略應對本質就是再觀察和再修正。首先就是觀察經濟格局的演繹是否變化,觀察原先的假設和分析要素的變化,包括要素之間的輕重緩急的變化。
其次,策略應對還需要修正基本面和市場反應之間的映射關係。即使經濟的基本面沒有太多的變化,但隨着市場對經濟預期在股價上作出反應後,後續的共振因素在影響大小上也會出現變化。
其實每一位市場參與者就是策略分析師,也都是立足於自身的特長,在投資過程中進行預判和應對。而在我們這樣的新興加轉軌的市場中,策略經常糾纏在制度變革和經濟週期的平衡取捨中,這加大了策略的難度,但也不無是一種投資的魅力所在。