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漫畫:宋嵩
量化寬鬆(QE)政策是美國等國家應對金融危機的主要政策工具之一。截至目前,美聯儲先後推出了4輪QE。QE短期內對提振市場信心有一定作用,但也導致國際資本流動不穩,給新興市場和發展中國家帶來了輸入性通脹、熱錢衝擊和貨幣升值等壓力。無序退出QE也會引發國際金融市場劇烈動盪。新興市場國家希望發達國家在考慮退出QE時,就時機、步驟等問題同其他國家加強溝通與協調,最大限度減少可能的負面溢出效應。
大衛·斯托克頓(美國彼得森國際經濟研究所高級研究員)
丹尼爾·格羅斯(歐洲政策研究中心主任)
何塞·奧古斯托(巴西全國工業聯合會政策和戰略總監)
大衛·曼恩(渣打銀行亞洲區域研究部總監)
尼古拉斯·韋龍(布魯塞爾歐洲與全球經濟實驗室高級研究員)
安德烈·納西夫(巴西弗魯米嫩塞聯邦大學經濟學教授)
徐奇淵(中國社科院世界經濟與政治研究所全球宏觀經濟研究室副主任)
方式比時機更重要?
緩慢退出QE是多方共識
大衛·斯托克頓:此前各方預測,美聯儲將自今年9月起開始縮減購債規模,但根據不久前公佈的美聯儲7月份貨幣政策例會紀要顯示,美聯儲甚至可能到今年年底纔會採取縮減行動,直到一些經濟參考數據能夠達到此前預設目標。假如就業率能夠實現持續穩定增長,以及有跡象表明美國上半年經濟疲軟開始逐漸消除,那麼在9月中旬召開的美聯儲公開市場委員會例會上,有可能透露出縮減購債的具體時機。
從目前經濟形勢來看,美聯儲不可能也無需在9月份採取縮減行動。最近經濟數據顯得陰晴不定,通脹水平依然處於低位,因而美聯儲應在開始縮減購債規模之前表現出更大耐心,不應過於着急開始減少購債,從而造成金融失衡。
美聯儲退出QE將是一個循序漸進的溫和過程。首先開始的縮減規模不會太大,例如會平均每月減少購買150億至200億美元的債券資產。這麼做的好處在於,美聯儲在向市場發出警告的同時,不至於破壞目前持續復甦的進程。由於美國經濟很可能將經歷一段長時間的緩慢復甦過程,因此美聯儲採取溫和退出方式將是明智之舉。假如美國經濟能夠有更好的表現,不排除美聯儲將加速退出QE的可能性。
丹尼爾·格羅斯:美聯儲會在未來幾個月或幾個季度內退出QE政策,但具體時間並不重要,因爲QE政策被“高估”了。總體而言,QE尚未成爲資本流向新興市場的主要推手。
大衛·曼恩:美聯儲未來幾個月會開始退出QE。預計在9月中旬的美聯儲公開市場委員會例會上,美聯儲將開始把每月資產購買規模減少100億美元。隨後每月資產購買規模將進一步下降。預計從2014年下半年開始, QE將完全退出。但這並不意味着美國聯邦基金目標利率將馬上上漲,應該到2013年下半年,該利率纔會開始上調。
尼古拉斯·韋龍:美聯儲近期表示,如果美國經濟進一步改善,可以考慮在今年晚些時候縮減量化寬鬆貨幣政策的規模,表明退出將是漸進過程。美聯儲應該採取謹慎態度,退出不能過快,因爲市場對此十分敏感。
負面、中性、有利?
外溢效應取決於美國經濟狀況
大衛·斯托克頓:美聯儲縮減購債規模的預期已經對全球金融市場造成一定影響,而一旦真正開始行動,其影響必定會更大。不過,如果美聯儲最終結束QE的背景是美國經濟得到明顯加強,那麼這一行動對於大多數經濟體的影響可能會更加溫和。美國經濟強勁發展對全球有利。有跡象表明,自今年5月以來,一些新興市場國家的金融市場經歷了不少波動。但受此影響最大的經濟體都是那些利用極低利率來保障其對外國資本依賴的國家。當然,美聯儲縮減購債引發的資本流動也會給這些新興市場國家造成負面影響。
丹尼爾·格羅斯:美國退出QE對歐洲的影響不大,歐元保持堅挺,歐洲股市未出現動盪,這背後的支撐在於歐元區已經擺脫連續6個季度的負增長,開始復甦。除核心國家外,歐元區重債國近一兩年來實施的結構性改革也開始取得成效,西班牙、葡萄牙等國的勞動生產率在緩慢提升,出口和工業生產情況也在改善。
安德烈·納西夫:美聯儲縮減購債規模雖然會在一定程度上造成新興市場國家的匯率波動,但這也預示着美國經濟開始逐漸復甦,有利於各新興市場國家產品出口,從長遠看來,這有利於全球經濟的健康發展。
大衛·曼恩:過去四五年間,雖然亞洲市場出現了一些與亞洲金融危機發生時類似的市場變化,但這次不同的是,外部並沒有危機。市場變化是美國結束QE、上調利率預期的部分結果。資金流出是預期中的事情。目前經濟基本面的指標預示,2013年下半年亞洲經濟增長將加快,而不是放緩。亞洲新興市場國家貨幣短期內可能進一步下跌,但隨着中國經濟穩定增長,今年第四季度市場將企穩,最終今年下半年亞洲的經濟增長將比上半年有所加快。
徐奇淵:美國在直接投資、證券投資等方面吸引了大量的歐洲資本。另一方面,美國金融機構又把錢投到新興市場國家,以獲得更高回報。美國是資金的淨輸入國家,新興市場國家的流入資本仍然來自美國,而歐洲的錢則流向了美國。在美國收緊貨幣的情況下,歐洲投給美國的錢,暫時不會迴流到歐洲;但是美國投給新興市場國家的錢,卻會迅速回流,從而引發新興市場國家的一些問題。
丹尼爾·格羅斯:美聯儲關於縮減QE規模的表態雖然引發了新興市場國家比較大的金融波動,但新興市場國家的脆弱性表現實際上是歐元區造成的。美國的經常項目近年來都是逆差,到現在未有多大改變。在經常項目的交易中,美國是欠錢的。根據國際收支平衡表,資本與金融項目下,美國是資金的淨輸入國,而不是輸出國家。美國的QE對新興市場國家和世界經濟造成的影響幾乎是“中性”的。
新興市場國家如何應對?
限制信貸泡沫防範潛在波動
大衛·曼恩:美國釋放退出QE的信號後,對亞洲新興市場國家產生一些衝擊。美國國債收益率上升,導致亞洲本地債券市場吸引力下降,資本外流衝擊亞洲貨幣匯率。不過,這對經濟增長的負面影響有限,因爲預計全球需求將在2013年下半年和2014年增強,而亞洲地區的內在需求依然強勁增長。有些市場可能受到更大的壓力,尤其是利率與美元利率直接掛鉤的經濟體。然而,不少經濟體已經採取諸多宏觀審慎政策來幫助抵禦這種風險。
在使用宏觀審慎政策方面,亞洲一直領先於其他地區,爲其他地區提供了最佳實踐範例。過去,決策者傾向於應該儘量減少對市場的監控,但這不再被視爲最佳實踐。相反,採取行動、限制信貸泡沫等被認爲對避免至少是限制未來的潛在波動十分必要。
尼古拉斯·韋龍:各國央行不能把用於應對經濟危機的暫時性QE措施一直延續下去。無論是歐元區還是新興市場國家,要及時採取必要的經濟結構性改革措施。加強銀行業監管,尤其是要嚴格管控系統性風險。在歐洲,銀行業聯盟的建設將有望讓歐洲金融業重拾信心。
丹尼爾·格羅斯:近年來,歐元兌美元基本保持堅挺,主要是因爲經濟衰退造成了內部需求的疲軟,歐洲的需求不振是新興市場國家經常項目惡化的真正原因。通過幾輪QE,美國等發達國家的投資人向全球提供了旨在尋求更高收益率的大量過剩資本,一些新興市場國家經常項目賬戶赤字較大,長期靠資本流入來維持平衡,卻不願意推動能帶來健康、緩慢增長的改革措施。
何塞·奧古斯托:每個經濟體都有自己要面對的問題,以巴西爲例,除了巴西央行目前採取的貨幣政策外,巴西也需要調整其自身的經濟結構,如在基礎設施建設方面,巴西需要更多地吸引外資及私人企業參與基建項目,特別是吸引中國的投資等等。
安德烈·納西夫:部分新興市場國家應削減其經常性項目賬戶赤字,如印度、巴西等新興市場國家經常性項目賬戶赤字分別佔其國內生產總值的3.5%和4%,這些國家應努力將這一數字控制在3%以下,否則美聯儲縮減購債計劃將對這些國家造成較大打擊。其次,以巴西爲例,應着力提高其工業生產力,而不是僅依靠大豆、鐵礦石等大宗商品的出口。
大衛·曼恩:一些亞洲國家有進一步收緊宏觀審慎政策的空間。例如新加坡和中國香港已經提高購買房產的印花稅,特別是對外資買家。這些措施已經使得房產交易量下降。韓國和菲律賓已經積極採取行動打擊外匯升值。以上這些政策都有助於緩衝最終全球流動性緊縮和美國利率上升的衝擊。
未來,隨着美國經濟復甦以及貨幣政策轉爲緊縮,亞洲新興市場國家將從中受益。雖然一些亞洲國家出現貨幣貶值,但這對經濟增長的衝擊有限。不同於此前的亞洲金融危機,現在外幣借款敞口大幅下降。亞洲各國政府已經考慮到超寬鬆貨幣政策結束可能導致的資本外流,匯率走弱將幫助亞洲一些國家的出口行業。
大衛·曼恩:在宏觀層面,美聯儲退出QE對中國的影響有限。事實上,美國收緊貨幣政策以美國經濟改善爲前提,美國的需求增加有助於推動中國的出口,從而減輕美國利率上升所造成的負面影響。更重要的是,中國正在進行經濟改革,提高國內經濟競爭力,增強了抵禦風險的能力。
大衛·斯托克頓:同印度和巴西等其他新興市場國家相比,美聯儲退出QE對於中國經濟的影響似乎要小得多。但對於所有新興市場國家而言,其決策者應當重點爲防止其經濟受到外部衝擊創造緩衝環境,同時還要在本國內長期促進更加平衡、可持續的增長模式。
(本報駐美國、比利時、巴西、泰國記者廖政軍、孫天仁、王海林、王慧採訪整理)
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美國的歷次量化寬鬆
所謂“量化寬鬆”,是指由央行提高銀行準備金,事實上所有的央行量化寬鬆都涉及資產購買——主要是回購政府債券,以及出售這些資產給央行的銀行準備金賬戶。一國貨幣當局通過大量印鈔、購買國債或企業債券等方式,向市場注入超額資金,旨在降低市場利率,刺激經濟增長。該政策通常是在常規貨幣政策對經濟刺激無效的情況下才被貨幣當局採用,即存在流動性陷阱的情況下實施的非常規的貨幣政策。
2008年11月24日,美聯儲宣佈將購買由房地美、房利美和聯邦住宅貸款銀行發行的價值1000億美元的債券及其擔保的5000億美元的資產支持證券,隨後將聯邦基金利率降至0至0.25%的水平。這是美聯儲在金融危機以來首次動用量化寬鬆貨幣政策,即QE1。美聯儲希望藉此政策阻止美國金融體系自由落體般的滑落。
美聯儲推出QE1之初的目標在於通過購買“兩房”及相關銀行的抵押貸款資產,以挽救美國金融機構和金融體系,中長期目標則是提高就業水平及幫助經濟走出通縮陰影。
2010年11月3日,美聯儲宣佈啓動第二輪量化寬鬆計劃,計劃在2011年第二季度以前進一步收購6000億美元的美國長期國債。QE2實際上是通過增加基礎貨幣投放,解決美國政府的財政危機。同時,美聯儲再通過向其他國家“出售”國債,套現還原成美元現金,增加了儲備的規模(準備金大幅度增加),爲解決未來的財政危機準備了彈藥。
2012年9月13日,美聯儲宣佈,爲刺激經濟復甦和就業市場改善,將進行新一輪資產購買計劃(即QE3),決定每月購買400億美元抵押貸款支持證券,但未說明總購買規模和執行期限。同時,美聯儲將繼續執行賣出短期國債、買入長期國債的“扭轉操作”,並繼續把到期的機構債券和機構抵押貸款支持證券的本金進行再投資,將0至0.25%的超低聯邦基金利率指引延長至2015年年中。
2012年12月13日,美聯儲宣佈推出第四輪量化寬鬆QE4,每月採購450億美元國債,替代扭曲操作,加上QE3每月400億美元的寬鬆額度,聯儲每月資產採購額達到850億美元。除了量化寬鬆的猛藥之外,美聯儲保持了零利率的政策,把利率保持在0到0.25%的極低水平。
量化寬鬆這一在當前幾乎普及全球的非常規政策措施,雖然一定程度上有利於抑制通貨緊縮預期的惡化,但對降低市場利率及促進信貸市場恢復的作用並不明顯,並且或將給後期全球經濟發展帶來一定風險。
(韓曉明)
《人民日報》( 2013年09月06日23版)